《基金(jīn)经理投(tóu)资笔记(jì)》宏(hóng)观策略(lüè)系列

　　把脉经济周期拐点(diǎn) 实现(xiàn)财富管(guǎn)理升级

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博(bó)士），创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创(chuàng)金(jīn)合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍(réng)从容(róng)

　　上期分享中（查看(kàn)原文），我们提(tí)出了5月是(shì)乱花渐(jiàn)欲迷人眼，一(yī)个(gè)大(dà)的背景是(shì)市场进入了战略相持(chí)阶段，进攻(gōng)和(hé)防守(shǒu)的(de)理由(yóu)都不是非常(cháng)清晰。周末中央发布长期的产业政策，基调是清晰的，但(dàn)那是诗(shī)和远方，是(shì)战(zhàn)略性的布(bù)局，很多投资者更(gèng)喜欢(huān)战术性的机会(huì)。伯克希(xī)尔哈撒韦年度股东大(dà)会在巴菲特的老家奥(ào)巴哈举行，吸引了全(quán)球投资(zī)者的目光，投(tóu)资(zī)者总希(xī)望可以从中寻(xún)找到投资的秘(mì)诀(jué)，价值(zhí)投资的道(dào)虽相同，但法、术、器是(shì)各(gè)异的。不仅如此，伯克希尔决策者(zhě)对宏观环境的担忧(yōu)，对(duì)数(shù)字技术(shù)的批判，很多与(yǔ)会者收(shōu)获的可(kě)能不是清晰的(de)思路(lù)，而是在迷宫(gōng)中又多走(zǒu)了一圈(quān)。

　　一(yī)、市(shì)场陷(xiàn)入僵持阶(jiē)段(duàn)：Sell in May？

　　港股市(shì)场有“五(wǔ)穷、六绝、七(qī)翻身”的(de)说法，谨慎(shèn)的A股投资者(zhě)也开(kāi)始(shǐ)考虑Sell in May,一个很(hěn)重要的理由是根据(jù)惯例，银行保险等利好兑现后(hòu)往往是(shì)市场开始调整的开始。A股投资历来(lái)是有季(jì)节(jié)性的，但这未必是历史的铁律，比如2022年5月市场在新的政策(cè)基调下开始(shǐ)全面大反攻(gōng)。我们需要因时而变，投资(zī)者需要考虑到当(dāng)前的(de)市场背景已经和之前有很大的不同。当前市场(chǎng)进入战(zhàn)略僵持(chí)阶段的一个重要理由是除了逻(luó)辑推演，很多重要问(wèn)题很难用清晰的事实(shí)来验(yàn)证。谨慎的(de)投(tóu)资(zī)者往往是见好就收或(huò)者(zhě)谋定而后动，因(yīn)此才有了上述的猜测。

　　市场不清(qīng)楚的地方在(zài)哪(nǎ)里(lǐ)呢？

　　第(dì)一，从内部看，市场已(yǐ)经提前交易了政策(cè)的方向，而且今年国内的政策本身也不是大开(kāi)大合。新出台的政策更(gèng)多(duō)地在(zài)落实上，较少新的提法。

　　第二，从外部(bù)看，美联储依然在(zài)通胀、就业数据、金融数(shù)据和增长数(shù)据传递(dì)的(de)混乱信(xìn)息(xī)中纠结。

　　第三，从投资主(zhǔ)线看(kàn)，数字经济(jì)和中(zhōngknocked什么意思，knocking什么意思)特(tè)估(gū)依然(rán)既有政策、也有业绩或(huò)者有(yǒu)未来预期的业(yè)绩改善，但短期(qī)游戏、传媒(méi)、中特估与(yǔ)其他板块(kuài)分化(huà)较为(wèi)极致，也是不争(zhēng)的事(shì)实。除了这两条主(zhǔ)线外，金融、消费和公用事业有(yǒu)反弹，但(dàn)难(nán)以(yǐ)成为持续的配置主题，新能源崩坏(huài)的筹码预期也决定了反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从(cóng)交易行为看，投资者并未(wèi)形成一致预期。随着一季报的披露，市(shì)场阶段性发挥了对盈利现实(shí)的定(dìng)价(jià)效(xiào)率。具(jù)体表现为(wèi)，业绩出现一(yī)定修复(fù)和表(biǎo)现有韧性的金融、中药、电力、中(zhōng)特估主题以及TMT中的游(yóu)戏传媒等(děng)表现较好，家电此前也有一定表现。不过，随着(zhe)业绩的公布反(fǎn)而出现了(le)一定的买(mǎi)预期(qī)卖(mài)现(xiàn)实的操(cāo)作。当然，相对而言市场也有定价效(xiào)率不稳定的一面，同样(yàng)是业(yè)绩修(xiū)复或有韧性的(de)农林牧渔(yú)、新能(néng)源和消费板块，整体表现则(zé)一般(bān)。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季报显示企业盈利仍在磨底阶段

　　短期市(shì)场(chǎng)的核心(xīn)矛盾在于缺乏特(tè)别明显的亮(liàng)点，TMT主线(xiàn)前期超额收益过于显著，目前(qián)除了游(yóu)戏、传媒一枝独秀外(wài)，其他(tā)TMT细分领域阶段性有所回调。中特估(gū)相(xiāng)关(guān)的基建(jiàn)、银行(xíng)、石油、出版等板块盈利有支(zhī)撑、估值也较(jiào)低，因(yīn)此在最近市场调整的(de)时(shí)候整体表现较好。在(zài)这两(liǎng)条我们看(kàn)好的全(quán)年主(zhǔ)线之(zhī)外，市场部分定价了一季报行情，但核心(xīn)问题(tí)在于当(dāng)前盈利(lì)仍处在(zài)磨(mó)底阶(jiē)段。扣(kòu)除金融和两桶油，A股的(de)盈利还在下滑，这(zhè)意味(wèi)着(zhe)短期盈利很难(nán)撑起A股系统(tǒng)性的行(xíng)情。所以，我们(men)看到这两条主线之外其他业绩(jì)尚可的板块(kuài)，整(zhěng)体反弹的(de)幅度(dù)都相对(duì)有限。消费的(de)盈利(lì)有(yǒu)一定的(de)修复(fù)，而市场由于前期的悲观情绪尚未对(duì)其定价(jià)，这可能蕴(yùn)含(hán)阶段性交易机(jī)会。

　　三、战略(lüè)性布局是清晰而明确的：政策关注产(chǎn)业(yè)升级和人的问题

　　近期国内也处于一个(gè)会(huì)议密集(jí)召开的阶段，政治(zhì)局会议、中央财(cái)经委会议(yì)和国常会(huì)相(xiāng)继召开。决策层对于当前经济复苏(sū)动力不(bù)足(zú)、复苏势头不(bù)稳的问题(tí)，有着清醒(xǐng)的认识(shí)，短期的(de)工作重点是恢复和扩大需求(qiú)，但同时也明确不会再走老路(lù)——不会通过低水平的(de)债务扩(kuò)张来刺(cì)激经(jīng)济，而是聚焦实体经济的产业升(shēng)级(jí)，推进产业智(zhì)能化(huà)、绿色化、融合化。

　　现代产业体(tǐ)系下的融合(hé)发展

　　这次财经(jīng)委会议的一个(gè)新提(tí)法是“坚持(chí)三次产业融合发展，避免割裂对立；坚(jiān)持推(tuī)动传统产业转型升级，不能(néng)当成‘低端产业’简单退出”，这个提法很重(zhòng)要。我们去年底强调接下来(lái)一段(duàn)时间(jiān)的(de)政策需要强(qiáng)调(diào)均(jūn)衡性和系统性，才能(néng)形成经济发展的合力。卡脖子的(de)领域要重点支(zhī)持(chí)和发展，但是(shì)经(jīng)济(jì)的运行是一个完整的(de)系统，生(shēng)产(chǎn)和消(xiāo)费、实体经济(jì)和金融支撑、高(gāo)科技领域和低技术(shù)领域(yù)、融资(zī)-设计(jì)-制造—物流(liú)-销售-服务等各方(fāng)面需要协(xié)调发(fā)展，大家的信心慢慢恢复、收入(rù)慢慢恢(huī)复，才能够真正把(bǎ)需求(qiú)拉动起来(lái)。不能够(gòu)孤立、片面地理解和(hé)执(zhí)行政策，毕(bì)竟即(jí)使是(shì)芯片这么最高科技(jì)的领域，它的下游需求也主(zhǔ)要来(lái)自消费电子产(chǎn)品中的(de)手机、汽车、智能家居等(děng)等，没(méi)有需(xū)求的拉(lā)动，产业(yè)的发展(zhǎn)就(jiù)缺乏良性循环的基础。

　　高(gknocked什么意思，knocking什么意思āo)质量的(de)人才红(hóng)利

　　另外，最近政策讨论的一个重(zhòng)点是人，作(zuò)为投资生(shēng)产拉动核(hé)心的企(qǐ)业家、作为人(rén)力资源重点的人才、承载民族未来(lái)的新生人口、需(xū)要关注的老龄人口。当前(qián)中国的(de)发展逐渐从资本和(hé)劳动要素拉动转(zhuǎn)向人力(lì)资源拉动，技术创新成为能否突破内(nèi)外部约束的关(guān)键(jiàn)。技术(shù)创新能(néng)力取决于制度保障下(xià)的主(zhǔ)观能动性，在经历(lì)了过(guò)去几年(nián)的非常态之后(hòu)，在内外(wài)部不确(què)定性的(de)制约下，如(rú)何让当前(qián)每个(gè)主体充满信(xìn)心、充满主(zhǔ)观能(néng)动性(xìng)，是政策(cè)的重心(xīn)。以人工(gōng)智能为(wèi)代表(biǎo)的数字(zì)经(jīng)济大发展，有可能能够帮(bāng)助我(wǒ)们适当(dāng)缩小(xiǎo)国(guó)际竞争中人力资源(yuán)的(de)差距，这需要从一个更高的角度理解人工智(zhì)能(néng)和数字(zì)经济(jì)。

　　四、乱云飞渡仍从(cóng)容(róng)：乱战(zhàn)之(zhī)后的(de)投(tóu)资路径

　　5月(yuè)的市场，看起来是(shì)战略僵(jiāng)持(chí)阶段的乱战。接(jiē)下来的(de)政(zhèng)策力度和效果有多大、盈(yíng)利能否实质性(xìng)的反弹(dàn)、经济复苏(sū)的斜率是否面(miàn)临趋缓的压力(lì)、海(hǎi)外的(de)潜在风险到底有多大、美联储到底下一(yī)步面临的是(shì)什么样的经济形势等(děng)，投资者希望渐次判断上(shàng)述一系列的重(zhòng)要问(wèn)题的程度，并据此进行(xíng)布局(jú)。

　　从(cóng)这个意义上讲，5月交易机会可能更均衡、但也更脆弱，当前可能(néng)是(shì)一个布局的(de)好阶(jiē)段，而未必会是收获的阶(jiē)段。投(tóu)资者需要(yào)多(duō)一点耐心，风(fēng)浪越大(dà)，下(xià)一次(cì)的鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这(zhè)是我(wǒ)们从巴菲特历次股(gǔ)东(dōng)大会上看到价值投资者很重要(yào)的一个(gè)特质，即我们提倡的(de)“道”。市(shì)场的乱是暂时的，随着事实的(de)清(qīng)晰，投资路径也将会非(fēi)常明确。这(zhè)个路径，我们从产(chǎn)业视角做了一下梳理(lǐ)，供投资者参考。

　　具体而言：投资的上限是产(chǎn)业(yè)现代(dài)化，科技(jì)自(zì)主可用，数字(zì)化、高(gāo)端化与智(zhì)能化是明确的诗与远方，需要进行战(zhàn)略布局。投(tóu)资(zī)的下限(xiàn)是避免系(xì)统(tǒng)性的风(fēng)险，在现(xiàn)代(dài)化的产业转型中，当前蕴藏风险和未来跟不上历(lì)史步伐(fá)的产业是(shì)不(bù)能(néng)进行战略布局的。投资的中间状态是周期与消费行业，是战(zhàn)术性的布(bù)局。

　　产业(yè)视角(jiǎo)下(xià)的投资路线(xiàn)图

　　【了解作者】

　　魏凤春博(bó)士，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席经济学(xué)家，投委会(huì)委员兼秘书长，宏观策略(lüè)配置(zhì)部总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部总监(jiān)，南(nán)开(kāi)大学经(jīng)济(jì)学博士，清(qīng)华大学管理(lǐ)科(kē)学与工程博士后。学术(shù)研(yán)究与教学以及(jí)宏观经济(jì)走势、金(jīn)融产品分析等(děng)实务领域经验(yàn)丰富、成果卓著。从业(yè)23年以来，一直致(zhì)力于在周期波动的框(kuāng)架内运用财政的(de)视角解构宏观经济的运行(xíng)，将中国(guó)经济看作一(yī)份资(zī)产(chǎn)，通过资本(běn)资产定价(jià)的方(fāng)式来确定其价值与风险。

　　罗水星博士，创金(jīn)合信(xìn)基金经(jīng)理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金(jīn)合(hé)信(xìn)基(jī)金(jīn)。此前履职博时基金，负责宏观(guān)策略(lüè)、宏观政(zhèng)策、大类资(zī)产(chǎn)配(pèi)置与择时研究。武汉大学学士，上海财经大(dà)学经济学硕(shuò)士、博士，中国社科院(yuàn)经济学博士(shì)后，学术论文(wén)多(duō)发(fā)表于国际(jì)SSCI英文核心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：腾众软件科技有限公司 knocked什么意思，knocking什么意思